Một thập kỉ sau khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008: Điều gì đã thay đổi và chưa hề thay đổi?

English: A decade after the global financial crisis: What has (and hasn’t) changed?

Nền kinh tế thế giới trở lại với tốc độ tăng trưởng mạnh. Tuy nhiên những nguy cơ quen thuộc đang âm thầm quay lại, và những mối nguy mới nảy ra.

Tất cả đều bắt đầu với những khoản nợ

Đầu những năm 2000, giá bất động sản tăng vọt ở Mỹ, giá cả leo thang khiến người tiêu dùng, ngân hàng và các nhà đầu tư đều phải gánh nợ. Các công cụ tài chính kỳ lạ được thiết kế để khuếch tán rủi ro thay vì phóng to và che khuất chúng khi chúng thu hút các nhà đầu tư từ khắp nơi trên thế giới. Các vết nứt xuất hiện vào năm 2007 khi giá nhà ở Mỹ bắt đầu giảm, cuối cùng gây sụp hai quỹ bảo hộ lớn chứa chứng khoán thế chấp. Mặc dù đã có dấu hiệu suy yếu trong mùa hè năm 2008, ít ai tưởng tượng được rằng Lehman Brothers sẽ phá sản, chứ đừng nói là sẽ gây ra một cuộc khủng hoảng thanh khoản toàn cầu. Thiệt hại cuối cùng là cuộc suy thoái toàn cầu đầu tiên kể từ Thế chiến II và gieo mầm cho cuộc khủng hoảng nợ quốc gia ở khu vực đồng Euro. Hàng triệu hộ gia đình bị mất việc làm, nhà cửa và tiền tiết kiệm.

Hệ thống tài chính đã được đảm bảo thế nào 10 năm sau khủng hoảng?

Từ năm 2008 đã có những bước tiến lớn thực hiện nhằm ngăn ngừa cuộc khủng hoảng tài chính tái phát tiếp theo. Tuy nhiên, hệ thống tài chính toàn cầu hiện có nhiều món nợ hơn bao giờ hết.
Con đường phục hồi đã thật dài kể từ những ngày trắng tay tháng 9 năm 2008. Trong lịch sử, phải mất trung bình tám năm để phục hồi sau các cuộc khủng hoảng nợ, một hình thái đúng trong trường hợp này. Nền kinh tế thế giới gần đây đã trở lại với mức tăng trưởng mạnh, mặc dù một thập kỷ qua vừa sự thiếu sức sống và tăng trưởng không đồng đều đã nói lên tầm cỡ của cuộc khủng hoảng.

Các ngân hàng trung ương, nhà hoạch định chính sách, buộc phải đưa ra những biện pháp mạnh sau cuộc khủng hoảng năm 2008. Và kết quả là ngân hàng ngày nay tập trung đẩy mạnh tích lũy vốn vì vậy tiền ít trượt ra ngoài hệ thống tài chính hơn. Nhưng một số rủi ro quen thuộc đang âm thầm trở lại, và những rủi ro mới đã xuất hiện. Trong bài viết này, chúng tôi xây dựng dựa trên qua một thập kỉ nghiên cứu, quan sát sự thay đổi của mặt bằng thị trường.

1. Nợ toàn cầu tiếp tục tăng với những người vay mới
2. Giảm nợ ở các hộ gia đình, nhưng ổn định tài chính còn là xa vời với nhiều gia đình
3. Ngân hàng an toàn hơn tuy nhiên ít lợi tức hơn
4. Hệ thống tài chính toàn cầu ít liên kết hơn và ít hơn nguy cơ lây ảnh hưởng xấu
5. Những rủi ro mới cần để tâm

1. Nợ toàn cầu tiếp tục gia tăng với những người vay mới
Khi cuộc Đại suy thoái đã thoái trào, nhiều người mong đợi một làn sóng giải nợ. Nhưng làn sóng chưa bao giờ đến. Bởi nhiều mong đợi không có căn cứ như vậy, nên tổng nợ toàn cầu bao gồm nợ bởi các chính phủ, nợ của các tổ chức phi tài chính, nợ của hộ gia đình đã tăng $72 tỉ đô kể từ cuối năm 2007. Mức tăng các khoản nợ tuy nhỏ hơn nhưng vẫn có những ảnh hưởng lớn khi so sánh dựa trên GDP.

Đằng sau những con số đó là những khác biệt quan trọng về người vay và các nguồn cũng như loại nợ tồn đọng. Chính phủ ở các nền kinh tế phát triển cũng như các công ty phi tài chính trên toàn thế giới đã vay nặng. Chỉ riêng Trung Quốc đã chiếm hơn một phần ba tăng trưởng nợ toàn cầu kể từ cuộc khủng hoảng. Tổng số nợ của Trung Quốc đã tăng hơn năm lần trong thập kỉ qua, đạt ngưỡng 29,6 nghìn tỷ đô la vào giữa năm 2017. Cùng với các nước đang phát triển khác, nợ của Trung Quốc tăng từ 145% GDP năm 2007, lên 256% trong năm 2017 đã khiến cho khoản nợ của nước này ngang bằng với các nước phát triển.

Tăng nợ của chính phủ

Nợ công đã tăng vọt ở nhiều nền kinh tế phát triển ngay cả trước năm 2008, và nó còn lan rộng hơn nữa trong cuộc Đại suy thoái gây ra sự sụt giảm doanh thu thuế và tăng thanh toán phúc lợi xã hội. Một số quốc gia, bao gồm Trung Quốc và Hoa Kỳ, đã ban hành các gói kích thích tài khóa, và một số nước đã tái cấp vốn cho các ngân hàng và các ngành công nghiệp quan trọng của mình. Lịch sử lặp lại, một cuộc khủng hoảng nợ bắt đầu từ các doanh nghiệp tư nhân chuyển sang nợ chính phủ vào cuối chu kì (hình 1). Từ năm 2008 đến giữa năm 2017, nợ của các chính phủ trên toàn cầu tăng hơn gấp đôi, đạt 60 nghìn tỷ đô la.

Public debt increased rapidly after the crisis in advanced economies.

Tại các nước OECD, tổ chức Hợp tác kinh tế tại các nước phát triển như Nhật Bản, Hy Lạp, Ý, Bồ Đào Nha, Bỉ, Pháp, Tây Ban Nha và Vương quốc Anh, nợ của chính phủ hiện vượt quá GDP hàng năm. Những lời đồn đoán về các vụ vỡ nợ quốc gia tiềm tàng và các phong trào chính trị chống EU đã gây căng thẳng một cách định kì cho khu vực đồng Euro. Mức nợ cao của chính phủ tạo tiền đề cho những cuộc chiến gay gắt về việc ưu tiên chi tiêu cho tương lai.

Ở các nền kinh tế mới nổi, nợ quốc gia ngày càng tăng phản ánh quy mô đầu tư cần thiết cho công nghiệp hóa và đô thị hóa, mặc dù một số quốc gia vẫn đang đầu tư cho các cơ quan hành chính nhà nước lớn và các doanh nghiệp nhà nước kém hiệu quả. Mặc dù vậy, nợ công trên tất cả các nền kinh tế mới nổi khiêm tốn hơn, ở mức trung bình 46% GDP so với 105% ở các nền kinh tế tiên tiến. Tuy nhiên, vẫn con những mối lo. Các quốc gia gồm Argentina, Ghana, Indonesia, Pakistan, Ukraine và Thổ Nhĩ Kỳ gần đây đã chịu áp lực trước các khoản nợ ngoại tệ lớn, làm đồng nội tệ suy yếu và trở nên khó duy trì hơn. Quỹ Tiền tệ Quốc tế đánh giá rằng khoảng 40 phần trăm các quốc gia có thu nhập thấp ở châu Phi cận hoang mạc Sahara đang trong khủng hoảng nợ hoặc có nguy cơ cao rơi vào khủng hoảng nợ. Sri Lanka gần đây đã nhượng lại quyền kiểm soát cảng Hambantota cho một tập đoàn nhà nước của Trung Quốc tên China Harbor Engineering, sau khi rơi vào tình trạng nợ nần đối với khoản vay xây dựng cảng.

Doanh nghiệp vay vốn trong kỉ nguyên lãi suất siêu thấp

Một thời gian kéo dài của lãi suất thấp trong lịch sử đã cho phép các công ty trên toàn thế giới vay được khoản nợ giá rẻ. Nợ từ các tổ chức phi tài chính toàn cầu, bao gồm trái phiếu và các khoản vay, đã tăng hơn gấp đôi trong thập kỷ qua, đạt 66 nghìn tỷ đô la vào giữa năm 2017. Điều này gần như trùng khớp với sự gia tăng nợ chính phủ so với cùng kỳ.

Trong quá khứ, hai phần ba tăng trưởng nợ doanh nghiệp lúc đầu đến từ các nước đang phát triển. Điều này đặt ra một rủi ro tiềm ẩn, đặc biệt khi khoản nợ đó bằng ngoại tệ. Nợ của các doanh nghiệp Thổ Nhĩ Kỳ với nhiều khoản vay bằng đô la đã tăng gấp đôi trong mười năm qua. Chile và Việt Nam cũng đã thấy gia tăng lớn các khoản vay của các doanh nghiệp.

Trung Quốc là động lực lớn nhất của tăng trưởng nợ. Từ năm 2007 đến 2017, các công ty Trung Quốc đã nợ thêm 15 nghìn tỷ đô. Chiếm 163% GDP, Trung Quốc hiện là nước có tỷ lệ nợ từ doanh nghiệp cao nhất thế giới. Chúng tôi đã ước tính rằng khoảng một phần ba các khoản nợ của doanh nghiệp Trung Quốc có liên quan đến việc phát triển nhanh chóng của ngành xây dựng và bất động sản.

Các công ty ở các nước có nền phát triển cũng vay nhiều hơn. Mặc dù các nền kinh tế này đang tái cân bằng giữa việc đầu tư cho các ngành sản xuất và ngành công nghiệp yêu cầu vốn lớn chuyển sang các lĩnh vực nhẹ vốn hơn như y tế, giáo dục, công nghệ và truyền thông, các hệ thống kinh tế của các công ty  này dường như bị cuốn theo số nợ lớn hơn bao giờ hết.

Mặt khác, khoản nợ ngân hàng cho doanh nghiệp vay gần như không thay đổi kể từ cuộc khủng hoảng, trong khi việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp đã tăng vọt (Hình 2). Việc đa dạng hóa nguồn tài trợ của công ty sẽ cải thiện ổn định tài chính và qua đó phản ánh thị trường vốn ngày càng sâu rộng trên toàn thế giới. Các quỹ cho vay phi ngân hàng, bao gồm các quỹ đầu tư tư nhân và các quỹ bảo hộ, cũng đã trở thành nguồn tín dụng chính khi các ngân hàng sửa chữa bảng cân đối kế toán của họ.

Nonfinancial corporate bonds outstanding have increased 2.7 times over the past decade to $11.7 trillion.

2. Nợ từ các hộ gia đình giảm, nhưng việc tài chính ổn định vẫn còn xa vời với nhiều gia đình

Nợ xấu từ các hộ gia đình ở các nước phát triển là nguyên nhân chính của khủng hoảng tài chính năm 2008. Thậm chí khủng hoảng còn trầm trọng hơn khi các hộ gia đình bị buộc phải giảm mức tiêu thụ để trả nợ.

Nợ thế chấp

Trước cuộc khủng hoảng, giá nhà tăng nhanh, lãi suất thấp và các tiêu chuẩn bảo lãnh lỏng lẻo đã khuyến khích hàng triệu người Mỹ chấp nhận các khoản thế chấp lớn hơn khả năng chi trả an toàn của mình. Từ năm 2000 đến 2007, nợ hộ gia đình của Mỹ tính theo GDP đã tăng 28 điểm phần trăm.

Bong bóng bất động sản không chỉ giới hạn trong lãnh thổ Hoa Kỳ. Một số quốc gia châu Âu đã trải qua gia tăng tương tự các khoản nợ hộ gia đình – tăng 30 điểm phần trăm từ năm 2000, đạt 93% GDP. Nợ hộ gia đình thậm chí còn cao hơn ở Ailen.

Giá nhà ở Mỹ cuối cùng đã quay trở lại mặt đất bắt đầu từ năm 2007, khiến tiền thế chấp của nhiều chủ nhà giảm giá trị và không thể tái cấp vốn. Năm 2010, tỉ lệ các hộ gia đình có khoản thế chấp bị phá sản tăng đến đỉnh điểm hơn 11 phần trăm. Việc thị trường Hoa Kỳ sụp đổ đã sớm được tái hiện lại tại phần lớn các thị trường châu Âu khủng hoảng.

Sau khi trải qua một giai đoạn trả nợ đau đớn, bị tịch thu cùng với các tiêu chuẩn chặt chẽ hơn về cho vay mới, các hộ gia đình Mỹ đã giảm nợ 19 điểm phần trăm GDP trong thập kỷ qua (hình 3). Nhưng tỷ lệ sở hữu nhà đã giảm từ mức độ cao năm 2007 là 68% xuống còn 64% vào năm 2018 trong khi nợ thế chấp vẫn tương đối ổn định, nợ sinh viên và các khoản vay mua ô tô tăng mạnh.

While households in hard-hit countries have deleveraged, household debt has continued to grow in other advanced economies.

Nợ hộ gia đình cũng giảm tương tự ở các nước châu Âu ở thời điểm tâm của cuộc khủng hoảng. Các hộ gia đình Ailen đã chứng kiến ​​sự tăng trưởng nợ mạnh mẽ nhất và sự sụt giảm GDP đáng kể nhất. Tỷ lệ nợ thế chấp tăng lên đáng kể khi giá nhà giảm, nhưng Ailen đã lập ra một chương trình tái cơ cấu thế chấp quy mô lớn cho các hộ gia đình không thể đáp ứng các khoản thanh toán của họ, và mạng lưới cho vay tài sản ròng mới cho hộ gia đình đã ở mức trong nhiều năm sau khủng hoảng. Nợ hộ gia đình của Tây Ban Nha đã giảm 21 điểm phần trăm GDP so với mức cao nhất trong năm 2009, một mức giảm đạt được thông qua các khoản hoàn trả và cắt giảm mạnh các khoản cho vay mới. Tại Vương quốc Anh, nợ hộ gia đình đã giảm xuống chỉ bằng chín điểm phần trăm GDP cùng kỳ.

Ở các quốc gia như Úc, Canada, Thụy Sĩ và Hàn Quốc, nợ hộ gia đình hiện cao hơn đáng kể so với trước khủng hoảng. Canada, nơi đã vượt qua cuộc khủng hoảng năm 2008 tương đối tốt, bong bóng bất động sản của riêng mình trong những năm gần đây. Giá nhà đã tăng mạnh ở các thành phố lớn của Canada, và các khoản thế chấp có thể điều chỉnh khiến người mua nhà phải chịu lãi suất tăng. Ngày nay, nợ hộ gia đình  trong GDP ở Canada cao hơn mức Mỹ đạt được năm 2007.

Các loại nợ hộ gia đình khác

Nhìn xa hơn nợ thế chấp, các giải pháp rộng hơn cho tình trạng tài chính khoẻ mạnh của hộ gia đình vẫn còn nhiều điều phải lo lắng. Tại Hoa Kỳ, bất ngờ là 40 phần trăm người trưởng thành khảo sát bởi cơ quan Dự trữ Liên bang Mỹ cho biết sẽ nỗ lực để trang trải chi phí bất thường là 400 đô la. Một phần tư người trưởng thành chưa về hưu, không có lương hưu hoặc tiền tiết kiệm hưu trí. Các khoản vay sinh viên hiện đang đứng đầu với 1,4 nghìn tỷ đô la, cao hơn nợ thẻ tín dụng, và không giống như gần như tất cả các hình thức nợ khác, các loại nợ này không thể được giải phóng trong phá sản. Chu kỳ này dường như có thể tiếp tục, khi người lao động ngày càng cần nâng cấp các kỹ năng của mình để theo kịp với thời đại. Cho vay mua ô tô (bao gồm cả cho vay ô tô dưới hạn mức tối thiểu) cũng đã tăng nhanh ở Hoa Kỳ. Mặc dù tổng nợ của hộ gia đình thấp hơn kể từ cuộc khủng hoảng, nhiều hộ gia đình sẽ dễ bị tổn thương trong thời kỳ suy thoái trong tương lai.

3. Các ngân hàng an toàn hơn nhưng lợi nhuận thấp hơn

Sau cuộc khủng hoảng, các nhà hoạch định chính sách và các nhà quản lý trên toàn thế giới đã có những hành động nhằm củng cố các ngân hàng trước những cú sốc trong tương lai. Tỷ lệ vốn cấp 1 đã tăng từ mức trung bình dưới 4% đối với các ngân hàng Mỹ và châu Âu trong năm 2007 lên hơn 15% trong năm 2017. Các tổ chức tài chính quan trọng nhất trong hệ thống phải nắm giữ một phần đệm vốn bổ sung và hiện tại tất cả các ngân hàng đều nắm giữ một lượng tối thiểu tài sản lưu động.

Giảm rủi ro và giảm lợi nhuận

Trong thập kỷ qua, hầu hết các ngân hàng lớn nhất toàn cầu đã giảm quy mô và phạm vi hoạt động giao dịch của họ (bao gồm giao dịch độc quyền cho tài khoản của chính họ), do đó giảm rủi ro. Nhưng nhiều ngân hàng có trụ sở tại các nền kinh tế phát triển đã không thấy các mô hình kinh doanh mới có lợi nhuận trong thời đại lãi suất cực thấp và chế độ điều tiết mới.

Lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) cho các ngân hàng ở các nền kinh tế tiên tiến đã giảm hơn một nửa kể từ cuộc khủng hoảng (Hình 4). Áp lực là lớn nhất đối với các ngân hàng châu Âu với mức ROE trung bình trong năm năm qua ở mức 4,4 phần trăm, so với 7,9 phần trăm từ các ngân hàng Hoa Kỳ.

Banks have posted weaker financial performance since the crisis.

Các nhà đầu tư có một cái nhìn mờ nhạt về triển vọng tăng trưởng, định giá các ngân hàng chỉ cao hơn một chút so với giá trị tài sản ghi được của họ. Trước cuộc khủng hoảng, tỷ lệ giá trên sổ sách của các ngân hàng ở các nền kinh tế tiên tiến bằng hoặc dưới mức 2.0, phản ánh kỳ vọng về sự tăng trưởng mạnh mẽ. Nhưng trong mỗi năm kể từ năm 2008, hầu hết ngân hàng ở các nền kinh tế tiên tiến đều có tỷ lệ giá trên sổ sách trung bình dưới một (bao gồm 75% ngân hàng EU, 62% ngân hàng Nhật Bản và 86% ngân hàng Anh).

Ở một số nền kinh tế mới nổi, các khoản vay không có khả năng hoàn trả là cản trở đối với hệ thống ngân hàng. Ở Ấn Độ, hơn 9 phần trăm các khoản vay trở thành nợ xấu. Việc gần đây Thổ Nhĩ Kỳ Khấu hao tiền tệ có thể khiến tỉ lệ nợ xấu tăng lên.
Các ngân hàng hoạt động tốt nhất trong thời kỳ hậu khủng hoảng là những ngân hàng đã cắt giảm đáng kể chi phí hoạt động ngay cả trong lúc đang xây dựng đội ngũ quản trị khủng hoảng và sự đồng thuận trong nhân viên. Nhìn chung, các ngân hàng Mỹ đã cắt giảm mạnh hơn so với các ngân hàng ở châu Âu. Nhưng ngân hàng có thể trở thành một doanh nghiệp hàng hóa, lợi nhuận thấp trừ khi ngành này phục hồi tăng trưởng doanh thu. Từ năm 2012 đến 2017, tăng trưởng doanh thu toàn cầu hàng năm của ngành công nghiệp trung bình chỉ đạt 2,4%, giảm đáng kể so với mức 12,3% trong những ngày trước khủng hoảng.

Các can thiệp kỹ thuật số

Như mọi lĩnh vực khác, các ngân hàng truyền thống đang bị thách thức bởi những đối thủ kỹ thuật số mới. Các công ty nền tảng như Alibaba, Amazon, Facebook và Tencent đe dọa sẽ chiếm lĩnh một số ngành nghề kinh doanh như câu chuyện của thanh toán di động và kỹ thuật số. Bộ phận phụ trách tư vấn về Ngân hàng của công ty McKinsey cho rằng khi lãi suất phục hồi và những làn gió mới xuất hiện, chỉ số ROE của ngành ngân hàng có thể đạt 9,3% vào năm 2025. Nhưng nếu tỉ lệ khách hàng bán lẻ và khách hàng doanh nghiệp chuyển ngân hàng sang các công ty kỹ thuật số cùng tốc độ với mức tiếp nhận công nghệ mới trong quá khứ thì chỉ số ROE của ngành công nghiệp có thể giảm sâu hơn nữa.

Tuy nhiên, công nghệ không chỉ là một mối đe dọa cho các ngân hàng. Công nghệ cũng có thể giúp tăng năng suất các ngân cần. Nhiều tổ chức đã số hóa các hoạt động hỗ trợ cho người tiêu dùng và văn phòng của họ để đạt hiệu quả. Nhưng họ cũng có thể bổ sung việc sử dụng dữ liệu lớn (big data), các phân tích và trí tuệ nhân tạo trong việc mô hình hóa rủi ro tránh các khoản thế chấp khó trả (nợ xấu) trong cuộc khủng hoảng năm 2008 và tăng giúp lợi nhuận.

4. Hệ thống tài chính toàn cầu ít liên kết hơn và ít hơn nguy cơ lây ảnh hưởng xấu

Một trong những thay đổi lớn nhất trong bối cảnh tài chính là các hoạt động quốc tế bị hạn chế mạnh. Một cách đơn giản, với ít tiền chảy qua biên giới, nguy cơ xảy ra khủng hoảng theo kiểu năm 2008 trên toàn thế giới đã giảm đi. Kể từ năm 2007, tổng dòng vốn xuyên biên giới đã giảm một nửa về mặt tuyệt đối (hình 5).

Global cross-border capital flows have declined 53 percent since the 2007 peak.

Ngân hàng toàn cầu tái xu hướng

Các ngân hàng khu vực Eurozone là đi đầu trong việc rút lui khỏi hoạt động quốc tế, trở thành khu vực hóa và ít toàn cầu hơn. Kể từ năm 2007, tổng số các khoản vay nước ngoài và các yêu cầu khác của họ đã giảm 6,1 nghìn tỷ đô la, tương đương 38% (Hình 6). Gần một nửa mức giảm cho thấy giảm vay trong khu vực euro (và đặc biệt là cho vay liên ngân hàng). Ví dụ, hai phần ba tài sản của các ngân hàng Đức đã ở bên ngoài nước Đức vào năm 2007, nhưng hiện tại con số này chỉ còn một phần ba.

European banks have reduced foreign claims.

Thụy Sĩ, Anh và một số ngân hàng Hoa Kỳ đã giảm hoạt động kinh doanh quốc tế. Trên toàn cầu, các ngân hàng đã bán hơn 2 nghìn tỷ đô la tài sản kể từ cuộc khủng hoảng. Sự trì hoãn của các ngân hàng toàn cầu phản ánh một số yếu tố: đánh giá lại rủi ro quốc gia, sự thừa nhận rằng kinh doanh nước ngoài thường có lợi nhuận thấp hơn kinh doanh trong nước, chính sách quốc gia thúc đẩy cho vay trong nước, và các quy định mới về vốn và thanh khoản.

Các ngân hàng toàn cầu lớn nhất thế giới cũng đã thu hẹp mối quan hệ tương đương với các ngân hàng địa phương ở các quốc gia khác, đặc biệt là các nước đang phát triển. Các mối quan hệ này cho phép các ngân hàng thực hiện thanh toán xuyên biên giới và các giao dịch khác ở các quốc gia nơi họ không có chi nhánh hoạt động riêng. Những dịch vụ này rất cần thiết cho dòng chảy tài chính thương mại và chuyển tiền tài trợ thương mại, cho phép các nước đang phát triển tiếp cận với các dòng tiền tệ chính. Nhưng các ngân hàng toàn cầu đã và đang áp dụng phân tích lợi ích chi phí chặt chẽ hơn cho các mối quan hệ này, phần lớn là do đánh giá mới về rủi ro và sự phức tạp của quy định.

Một số ngân hàng, đáng chú ý là những đại diện đến từ Canada, Trung Quốc và Nhật Bản đang mở rộng ra nước ngoài nhưng theo những cách khác nhau. Các ngân hàng Canada đã chuyển đến Hoa Kỳ và các thị trường khác ở Châu Mỹ, vì thị trường nhà của họ đã bão hòa. Mặc dù là nhà đầu tư thiểu số, và đang gia tăng sự hiện diện của họ ở Đông Nam Á, các ngân hàng Nhật Bản vẫn đã tăng cường cho vay hợp vốn cho các công ty Mỹ. Các ngân hàng Trung Quốc đã tăng cho vay ở nước ngoài. Họ hiện có hơn 1 nghìn tỷ đô la tài sản ở nước ngoài, tăng lên từ gần như con số 0 ở một thập kỷ trước. Hầu hết các khoản cho vay của Trung Quốc là hỗ trợ đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) của các công ty Trung Quốc.

Đầu tư trực tiếp nước ngoài hiện chiếm tỉ trọng lớn trong dòng vốn, một xu hướng thúc đẩy sự ổn định

Vốn đầu tư trực tiếp FDI toàn cầu đã giảm từ mức đỉnh 3,2 nghìn tỷ đô la năm 2007 xuống còn 1,6 nghìn tỷ đô la trong năm 2017, nhưng mức giảm này nhỏ hơn so với mức giảm trong cho vay xuyên biên giới. Điều này một phần phản ánh sự suy giảm của các tập đoàn sử dụng các trung tâm tài chính thế thấp, nhưng nó cũng phản ánh việc thoái lui mạnh mẽ trong đầu tư xuyên biên giới vào khu vực đồng Euro.

Tuy nhiên, FDI sau khủng hoảng chiếm một nửa dòng vốn xuyên biên giới, tăng từ mức trung bình một phần tư trước cuộc khủng hoảng. Không giống như cho vay ngắn hạn, FDI phản ánh việc các công ty theo đuổi chiến lược dài hạn để mở rộng kinh doanh. Đây là loại dòng vốn ít biến động nhất.

Mất cân bằng toàn cầu giữa các quốc gia đã giảm

Ben Bernanke đã chỉ ra tiết kiệm toàn cầu đang ngập tràn, do Trung Quốc và các quốc gia khác tạo ra với thặng dư tài khoản vãng lai lớn như một yếu tố thúc đẩy lãi suất thấp hơn và thúc đẩy bong bóng bất động sản. Bởi vì phần lớn thặng dư vốn này đã được đầu tư vào Kho bạc Hoa Kỳ và trái phiếu chính phủ khác, điều này gây áp lực làm giảm lãi suất. Điều này dẫn đến việc tái phân bổ danh mục đầu tư và cuối cùng là bong bóng tín dụng. Ngày nay áp lực này đã giảm xuống và vì vậy nguy cơ cao các quốc gia sẽ gặp khủng hoảng nếu vốn nước ngoài đột ngột rút ra.

Những thay đổi nổi bật nhất là sự sụt giảm trong thặng dư tài khoản vãng lai của Trung Quốc và thâm hụt của Mỹ. Thặng dư Trung Quốc đạt 9,9% GDP ở mức đỉnh điểm năm 2007 nhưng hiện chỉ còn 1,4% GDP. Thâm hụt của Mỹ đạt 5,9% GDP trong mức cao nhất vào năm 2006 nhưng đã giảm xuống 2,4% vào năm 2017. Tương tự, thâm hụt lớn ở Tây Ban Nha và Vương quốc Anh đã giảm.

Tuy nhiên, mất cân bằng vẫn còn đâu đó. Đức đã duy trì thặng dư lớn trong suốt thập kỷ qua, và một số thị trường mới nổi (bao gồm Argentina và Thổ Nhĩ Kỳ) có những thâm hụt khiến đất nước này dễ bị tổn thương.

5. Rủi ro mới cần lưu tâm

Nhiều thay đổi trong hệ thống tài chính toàn cầu đã trở nên tích cực. Các ngân hàng có vốn tốt hơn có khả năng phục hồi nhanh hơn và ít nguy cơ lây lan rủi ro tài chính toàn cầu. Các khoản vay ngắn hạn không ổn định xuyên biên giới đã bị cắt giảm mạnh. Các sản phẩm chứng khoán hóa phức tạp và không rõ ràng dễ dẫn đến cuộc khủng hoảng đã không còn được ưa chuộng. Tuy nhiên, một số rủi ro mới đã xuất hiện.

Nguy cơ nợ doanh nghiệp

Sự tăng trưởng của nợ doanh nghiệp ở các nước đang phát triển có rủi ro, đặc biệt là khi lãi suất tăng và khi khoản nợ đó được tính bằng ngoại tệ. Nếu đồng nội tệ mất giá, các công ty có thể bị cuốn vào một vòng luẩn quẩn khiến việc trả nợ hoặc tái cấp vốn trở nên khó khăn. Tại thời điểm viết bài này, việc đồng lira của Thổ Nhĩ Kì giảm giá trị đang gửi những thông điệp chấn động đến các thị trường, khiến EU và các ngân hàng nước ngoài khác bị đặt vào thế bí.

Khi thị trường trái phiếu doanh nghiệp phát triển thì chất lượng tín dụng giảm. Đã có sự tăng trưởng đáng chú ý trong trái phiếu rác không có cấp độ đầu tư. Thậm chí chất lượng đầu tư đã bị xuống cấp. Trong số trái phiếu doanh nghiệp nổi bật ở Hoa Kỳ, 40 phần trăm có xếp hạng BBB, mức cao hơn trái phiếu rác. Chúng tôi tính toán rằng ngày nay, một phần tư các công ty phát hành trái phiếu doanh nghiệp tại các thị trường mới nổi có nguy cơ vỡ nợ và tỷ lệ đó có thể tăng lên 40% nếu lãi suất tăng 200 điểm cơ bản.

Trong năm năm tới, một lượng trái phiếu doanh nghiệp kỷ lục trên toàn thế giới sẽ đến hạn, và nhu cầu tái cấp vốn hàng năm sẽ đạt 1,6 nghìn tỷ đô la đến 2,1 nghìn tỷ đô la. Cho rằng lãi suất đang tăng và một số người vay đã lung lay về tài chính, nên nợ xấu được dự đoán tăng trong những năm tới âu cũng là điều dễ hiểu.

Một điểm khác đáng lưu tâm là việc các nghĩa vụ cho vay thế chấp gia tăng mạnh mẽ. Người anh em họ của các khoản nợ thế chấp đã rất phổ biến trước cuộc khủng hoảng, những phương tiện này sử dụng các khoản vay cho các công ty có xếp hạng tín dụng thấp làm tài sản thế chấp.

Bong bóng bất động sản và rủi ro thế chấp

Một trong những bài học của năm 2008 là việc nhận ra bong bóng khó như thế nào trong khi nó đang phồng lên. Kể từ cuộc khủng hoảng, giá bất động sản đã tăng vọt lên một tầm cao mới, từ San Francisco, Thượng Hải đến Sydney. Tuy nhiên, không giống như năm 2007, các cuộc chạy đua này có xu hướng cục bộ và ít có khả năng gây ra thiệt hại toàn cầu. Tuy nhiên giá nhà ở đô thị cao ngất trời đang góp phần vào các vấn đề khác, bao gồm thiếu hụt các lựa chọn nhà ở giá rẻ, căng thẳng về ngân sách trong các hộ gia đình, giảm khả năng di chuyển và gia tăng bất bình đẳng về tài sản.

Tại Hoa Kỳ, một hình thức rủi ro mới khác đến từ những bên cho vay phi ngân hàng. Nghiên cứu mới cho thấy những bên cho vay này chiếm hơn một nửa tỉ trọng các khoản vay thế chấp mới của Hoa Kỳ vào năm 2016. Trong khi các ngân hàng thắt chặt tiêu chuẩn bảo lãnh phát hành, những bên này cung cấp các khoản vay rẻ hơn với tín dụng lỏng lẻo hơn – và các khoản thế chấp được chứng khoán hóa bởi Ginnie Mae và một phần ba trong số đó được Fannie Mae và Freddie Mac bảo đảm.

Trung Quốc tăng nhanh các khoản nợ

Ngoài việc phải quản trị gánh nặng nợ, hiện Trung Quốc còn có ba lĩnh vực khác đáng lưu tâm. Đầu tiên, khoảng một nửa số nợ của nước này đến từ các hộ gia đình, các tập đoàn phi tài chính và chính phủ có liên quan tới bất động sản, cả trực tiếp và dán tiếp. Thứ hai, các bộ máy tài chính của chính quyền địa phương đã vay rất nhiều để tài trợ cho các dự án cơ sở hạ tầng và nhà ở xã hội có lợi nhuận thấp. Trong năm 2016, 42 phần trăm trái phiếu do chính quyền địa phương phát hành là để trả các khoản nợ cũ. Năm nay, một trong những địa phương này đã không được giải ngân khoản vay, tín hiệu rằng chính quyền trung ương có thể không bảo lãnh cho bộ máy chính quyền địa phương nào hoang phí. Thứ ba, khoảng một phần tư nợ tồn đọng ở Trung Quốc được cung cấp bởi một hệ thống ngân hàng không minh bạch.

Tổ hợp của việc bành trướng quá mức lĩnh vực bất động sản tài chính không bền vững của chính quyền địa phương cuối cùng cũng mang đến hậu quả. Làn sóng vỡ nợ khoản vay có thể làm thiệt hại hệ thống ngân hàng thông thường và gây tổn thất cho các nhà đầu tư và công ty đã gửi tiền qua phương tiện núp bóng ngân hàng. Tuy nhiên, chính phủ Trung Quốc có khả năng bảo lãnh cho lĩnh vực tài chính nếu tỷ lệ vỡ nợ đạt đến mức khủng hoảng – nếu chính phủ chọn làm vậy. Do tài khoản vốn của Trung Quốc không được tự do hóa hoàn toàn, nên việc lây lan đến kinh tế toàn cầu có thể sẽ được nhận biết thông qua việc suy giảm tốc độ tăng trưởng GDP của Trung Quốc thay vì nguy cơ lây lan rủi ro tài chính.

Các nguy cơ bổ sung

Thế giới còn đầy những ẩn số khác. Thương mại tốc độ cao bằng thuật toán có thể gây ra những “sự cố chớp nhoáng”. Trong thập kỷ qua, các nhà đầu tư đã đổ gần 3 nghìn tỷ đô la vào các sản phẩm trao đổi thương mại thụ động. Nhưng sự phổ biến quá mức của hình thức này có thể thể tạo ra biến động và làm cho thị trường vốn kém hiệu quả hơn, vì ít nhà đầu nào tư xem xét lại các nguyên tắc cơ bản của công ty và công nghiệp. Tiền điện tử đang ngày càng phổ biến, đạt đến các tình trạng giống như bong bóng ví dụ Bitcoin và ý nghĩa của loại tiền tệ này với chính sách tiền tệ và ổn định tài chính là không rõ ràng. Việc tất cả mọi thứ đều lờ mờ làm tăng căng thẳng địa chính trị, với các điểm chớp nháy tiềm năng như phong trào chủ nghĩa dân tộc, các mối quan hệ bền vững lâu dài và khái niệm tự do thương mại hiện đang lan rộng khắp các thể chế trên thế giới.

Tin tốt là hầu hết các khoản nợ của thế giới đều khó có thể gây ra rủi ro hệ thống. Nếu bất kỳ bong bóng tiềm năng nào vỡ, sẽ gây tổn hại cho một nhóm các nhà đầu tư và người cho vay, nhưng điều đó không có nghĩa họ muốn tạo ra một cuộc khủng hoảng kiểu 2008. Khả năng lây lan khủng hoảng tài chính đã giảm đáng kể bởi thực tế là thị trường chứng khoán hóa phức tạp, hoán đổi tín dụng mặc định và những thứ tương tự phần lớn đã bay hơi (mặc dù sự tăng trưởng của thị trường cho vay thế chấp là một ngoại lệ đối với xu hướng này).

Nhưng một điều chúng ta biết từ lịch sử là cuộc khủng hoảng tiếp theo sẽ không giống như cuộc khủng hoảng trước đây . Nếu khủng hoảng năm 2008 dạy chúng ta bất cứ điều gì, thì đó là tầm quan trọng của việc cảnh giác khi vẫn còn thời gian.

Advertisements

Trả lời

Mời bạn điền thông tin vào ô dưới đây hoặc kích vào một biểu tượng để đăng nhập:

WordPress.com Logo

Bạn đang bình luận bằng tài khoản WordPress.com Đăng xuất /  Thay đổi )

Google photo

Bạn đang bình luận bằng tài khoản Google Đăng xuất /  Thay đổi )

Twitter picture

Bạn đang bình luận bằng tài khoản Twitter Đăng xuất /  Thay đổi )

Facebook photo

Bạn đang bình luận bằng tài khoản Facebook Đăng xuất /  Thay đổi )

Connecting to %s